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从湿地法则，看如何活跃资本市场

来源：阿尔法工场

导语：保持对自然的敬畏之心，像保护湿地生态那样来呵护、活跃资本市场，无疑是最有效率、也最精妙的发展方式。

作者为凯思博投资董事长。


(资料图片仅供参考)

近期，“活跃资本市场，提振投资者信心”，成为业界讨论最多的话题。

资本市场作为市场经济最重要的资源配置机制，将各行各业的企业与各种类型的投资者链接在一起，对促进经济均衡、可持续发展，以及产业结构多样性和完整性，具有难以替代的作用。

该如何活跃资本市场？由第一性原理出发，不妨将资本市场看成整个经济体的“湿地”。湿地对地球自然生态的意义，好比资本市场对一国、乃至全球经济发展的重要性。

深刻理解湿地生态逻辑，能为我们提供建立健康、有效的资本市场带来启示。

01 三个核心法则

对于我们赖以生存的大自然，“湿地”具有不可替代的生态功能。湿地仅覆盖地球表面6%的土地面积，却为地球上20%的已知物种提供了生存环境。

享有“地球之肾”美誉的湿地，不仅为人类提供了大量食物、原料和水资源，起到维持生态平衡、保持生物多样性的关键作用，同时在涵养水源、蓄洪防旱、降解污染、调节气候、控制土壤侵蚀等方面也发挥了积极影响。

一个健康的湿地生态，有三项核心特征。

第一，自然法则。湿地生态的产生和演变有其自然规律，不以人的意志为转移。

湿地生态系统并不需要过多人为干预和控制。同样的，资本市场，伴随规则及相应的法律制度体系制定与不断完善，其平稳、健康运行，也应无需太多行政管制和干预。

第二，适者生存，物竞天择。任何一个湿地生态都包含特有食物链系统，每一个物种都在食物链中生存、繁衍。无法适应环境的生物将遭遇自然淘汰，而新物种又不断加入系统，整个生态一直处于平衡与再平衡的自动调节之中。

资本市场同样存在优胜劣汰的规律——优秀的公司和投资人在资本市场不断发展壮大，而违背市场规律的公司和投资人难以求得生存空间、最后不得不退出市场。

第三，万物共生。在湿地生态中，任何一个能够生存下来的物种，都验证了自己的生命力，构成环境必不可少的一部分。小如蚯蚓，看似毫不起眼，对湿地土壤环境却发挥着不可替代的作用——蚯蚓的活动有助于土壤通气和减少水土流失、排泄物则有助于改善土壤质地。

对于资本市场来说，其中任何一个参与者，同样不可或缺。

各行各业上市公司和创业公司，资金体量、风险偏好各不相同的投资机构和投资人，以及提供不同类型服务的交易所和金融中介机构，他们有机融合、高效协作，构成了一个完整的资本市场生态。

可见，湿地生态这三大特征，也应是资本市场发展应该遵循的三项重要原则。基于这三大原则建立和维护的资本市场，能充分发挥其资源配置功能，有助于推动一国经济乃至整体国力的发展。

02 “湿地”强则国家强

资本市场最早起源于16世纪的荷兰。为了方便东印度公司股票交易，荷兰建立了阿姆斯特丹证券交易所。在此之后，资本市场襄助荷兰逐渐掌握海上霸权，并成就了当时世界最强实力的国家。

经历兴衰演进，英国取代荷兰成为“最强之国”，其资本市场也成为彼时的欧洲金融中心。

之后，真正意义上的现代资本市场在美国建国之后应运而生。经过长达200多年发展，华尔街已经成为全球资本金融中心，而美国也从中受益，成为全球第一超级大国。

美国资本市场的特点，与湿地“三大法则”如出一辙。

美国监管部门对于企业上市、资金交易等方面的管制尺度较为放松，市场开放程度和资本自由流动程度均较高。对于企业上市奉行信息公开披露原则，不对发行人进行实质性审核，而是将其股票的良莠留给市场判断。因此造就了全球最活跃的股票交易市场。

华尔街建立了一套与优胜劣汰原则相匹配的市场退出机制，包括灵活的做空机制和手段、全面的退市和私有化机制等。

参与者方面，美国不仅建立起纽交所、纳斯达克、OTCBB、粉单市场组成的金字塔型多层次资本市场，且拥有成熟的风险投资行业，满足各种金融服务需求的投资机构和金融中介机构也参与其中。

在美国资本市场，任何参与者都不可或缺，几乎所有企业和投资人都能找到适合自己的融资或投资渠道。

国力强盛，亦伴随资本市场发展壮大。在大国角力过程中，国家复兴必须有资本市场的复兴作为保障和支持。

03 湿地也会沙漠化

人为干预，往往是湿地退化的最主要因素。自然形成湿地生态，需要上百年甚至上千年，而完全破坏它只要几年时间。

过度开垦湿地或改变湿地用途会破坏湿地生态，使其逐渐走向沙漠化，为生态环境带来不可逆的负面影响。

同样，超出“道法自然”的基本规则、人为过度控制和干预，会对资本市场健康发展产生不利影响，导致资本市场“沙漠化”。

资本市场“沙漠化”后果之一，就是流动性枯竭和融资规模下降。这方面，港股市场就是典型的例子。

曾经的港股人声鼎沸、成交活跃，如今风光不再、成交萧条。这两年流动性和融资规模均出现骤降。

对于上市企业资质审核、所处行业人为筛选等，拉低了IPO融资数量及规模。而对投资基金审批加严、港股开户资金受监管等变化，又进一步削弱了港股对全球投资者的吸引力。

不考虑中概股回归因素，近两年港股融资的企业中，再未出现行业龙头或成规模科技企业的IPO，这与前几年互联网平台和高科技公司扎堆在港股上市形成了巨大反差。

此外，无论港股或A股，目前退出机制和做空机制都比较保守，尚未形成优胜劣汰的稳定逻辑。

以A股为例，去年A股退市公司有50家，超过了此前两年的退市公司数总和，却远低于去年新增上市公司428家。上市的和退出的公司数量不成比例。

注册制推行之前，过度审核和优胜劣汰机制落后，使A股同样存在流动性紧缺的“沙漠化”现象。融资规模年年攀升，指数却没有显著增长。

A股没能形成稳定的赚钱效应，让投资者参与度大大下降，市场信心不足，货币政策增加的流动性也难以传导到股市。

04 “纯净水”养不了鱼

湿地具有抵御洪水、阻挡巨浪的重要功能。而资本市场作为经济的湿地，可以有效抵抗资本洪水、缓冲货币流动性冲击。

如何定义资本市场的功能，决定了监管边界。近几年的监管基调是求“稳”，试图通过人为管制把“湿地”改造为“良田”。

变湿地为良田，真的能够实现吗？按照经验规律，流动性泛滥后，钱会避开资本市场，选择商品市场、房市、汇市等市场，将带来通胀、房价暴涨等一系列负面问题。

资本市场不仅不会吸纳流动性宽松引发的滔天巨浪，更可能被其冲垮，“多样性”的生物生态也会被破坏。没有泄洪的渠道，即使建设再多大坝也无济于事。

不健康、不成熟的资本市场，不仅不能成为吸纳充足流动性的蓄水池，在流动性紧缺时，暴跌频频发生也不再稀奇。

事实上，再“与时俱进”的行政手段，始终落后于市场自身调节机制，甚至让资本市场走向畸形，而畸形的资本市场会引起拟上市企业、投资人和投行等金融中介机构的“逆向选择”。

一个典型的例子是，如果IPO审核过度向某些行业倾斜，而长期忽视其他行业，势必会导致产业发展出现严重的结构化问题——即受到“政策照顾”的行业备受市场追捧、一、二级市场估值飞上天，资源和流动性过度涌入，最终导致产能过剩。被忽略的行业、企业经营遇到困境，融资难，不得不退出市场。

从这个角度看，资本市场的“湿地三大法则”的核心，是尽量做到对各行各业、各类投资者一视同仁，而让市场自己来决定什么行业、什么企业可以拿到融资、享受高估值。

资本市场中的任何“生物”，对湿地乃至整个自然生态都有其独特贡献。鱼儿是在自然净化的水地中生存发展。鱼儿从来不可能在“纯净水”中生存。

脱离自然规律和基本实况，忽视了资源配置的本质属性，会让资本市场变成毫无生机的沙漠，甚至拖累整个经济生态的良性发展。

就像社会生活百行千业，任何一种现存的业态、模式或群体，只要不存在相当程度上的“负外部性”，都有其存在的价值和意义。

《庄子·应帝王》篇有言：顺物自然而无容私焉，而天下治矣。保持对自然的敬畏之心，像保护湿地生态那样来呵护、活跃资本市场，无疑是最有效率、也最精妙的发展方式。

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